6日，央行連續第二日暫停公開市場操作（OMO）。面對巨額到期回籠壓力，央行“不放錢”無異于“催還錢”。

　　據統計，2017年2月，流動性到期回籠量約2.5萬億元。即便有現金回籠支撐，若央行不進行必要的對沖，流動性到期回籠也將成為金融機構雞年首先面臨的一大考驗。

　　業內人士指出，春節后央行回籠流動性符合慣例，但直接暫停OMO的做法較為罕見。結合近期央行上調多個政策利率，央行貨幣政策操作邊際收緊進一步彰顯。不過，基本面尚不支持央行全面、大幅、持續收緊貨幣政策。未來流動性供求緊平衡可能是常態，發生間歇性波動的可能性仍大，但央行應會避免流動性過于緊張。

　　催著還錢

　　6日，央行沒有開展公開市場操作。這是繼上個交易日（2月4日）以來，央行連續第二次暫停常規公開市場操作（OMO）。

　　央行曾在春節前動用多種政策工具，向銀行體系注入了巨額流動性，但除中期借貸便利（MLF）操作期限稍長之外，放的都是“短錢”，很快將面臨到期回籠壓力。在此背景下，節后央行“不再放錢”無異于是在“催著還錢”。

　　據Wind數據統計，整個2月份，公開市場到期逆回購規模達1.73萬億元，其中，本周到期6250億元，下周將到期9000億元。央行OMO一暫停，將導致大量存量逆回購到期自然回籠。因2月4日、6日，OMO接連兩日暫停，已有1500億元逆回購自然凈回籠；截至2月6日，央行逆回購余額仍有1.48萬億元，全部將在未來一個月內到期。

　　此外，央行1月20日通過“臨時流性便利”操作投放的資金，操作期限為28天，也將在下周到期。根據央行先前的說明，開展臨時流性便利操作，是為保障春節前現金投放的集中性需求，如今春節已過，現金正逐步回籠，期望央行續做顯然不可能。據機構測算，此次臨時流性便利操作規模約為6000億元。

　　另外，2月15日、19日分別有1515億元和535億元的MLF到期。加總起來，春節后一個月，金融機構需要向央行償還流動性約2.5萬億。即便有現金回籠支撐，但若央行不進行必要的對沖，春節后流動性集中到期回籠也可能給銀行體系流動性造成較大的沖擊。

　　邊際收緊

　　央行在春節前投放，在春節后回籠，倒是符合歷年慣例。例如，2016年農歷春節前，央行曾連續六周實施OMO凈投放，共凈投放流動性1.675萬億元，隨后在春節后四周連續實施OMO凈回籠，累計凈回籠1.57萬億元。

　　這主要是因為春節前，居民取現需求集中增多，加大了金融機構備付壓力，通常需要央行投放短期流動性予以支持，而節后隨著現金重新回流，銀行體系流動性會自然改善，央行一般會選擇讓先前投放的流動性到期回籠，從而保持流動性總量基本穩定。

　　值得一提的是，雖然OMO連續兩日暫停，但央行還是照常發布了公開市場業務交易公告。在4日的公告中，央行方面即指出，隨著現金逐漸回籠，目前銀行體系流動性總量處于較高水平。為保持銀行體系流動性基本穩定，當日暫不開展公開市場逆回購操作。在2月6日公告中，央行方面的說法保持一致。

　　業內人士指出，隨著節后現金逐漸回籠，央行對短期銀行體系流動性供求形勢相對樂觀，這應該是央行暫停逆回購操作，“放任”前期投放的流動性自然到期回籠的重要原因。

　　6日，銀行間市場存款類機構質押式回購利率漲跌互現，其中隔夜回購利率加權值漲3.65基點至2.27%，7天品種則跌5.2基點至2.44%，但期限稍長的1到3個月回購利率繼續全線大幅走高。交易員稱，4日以來，銀行間市場資金面總體比較寬松，短期流動性尤為充裕。

　　不過，當前央行實施OMO凈回籠，也有不尋常之處。

　　其一，暫停OMO操作的情況很罕見。比如，2016年春節后，OMO雖然呈現連續凈回籠，但央行仍保持了逆回購的象征性操作。而這一次，央行直接停了逆回購操作。

　　其二，今年OMO凈回籠來得更早。今年央行并沒有等到春節后才啟動流動性回籠，而是從春節前的1月23日開始，OMO便轉向了凈回籠。截至2月6日，OMO已連續六個交易日保持凈回籠，累計凈回籠5300億元。

　　其三，春節前后，央行將多個政策利率上調。春節前，1月24日，央行將6個月和12個月期MLF操作利率上調10基點，這是2014年以來央行首次上調政策利率水平；春節后首個交易日，2月3日，央行又將公開市場逆回購利率上調10基點，同時上調隔夜、7天和1個月SLF操作利率10BP至35BP不等。至此，央行常用的幾種貨幣政策操作工具的利率水平均已上調。

　　從調價到控量，央行在春節前后的一系列動作，傳遞的都是貨幣政策緊信號。以此來看，雖然春節后央行回籠流動性符合慣例，但反映的監管態度和政策取向不可同日而語。

　　難言已成加息趨勢

　　從方向上看，央行政策取向的變化已較為明確———貨幣政策出現了邊際收緊。而金融去杠桿、穩定匯率、控制貸款投放節奏、通脹壓力上升、美聯儲加息、經濟企穩向好等可能都不同程度地充當了央行收緊貨幣政策的動機或理由。

　　以目前形勢看，經濟增長短期仍存韌性，大宗原材料漲價和供給側改革、環保嚴查等因素共同造成的通脹上行勢頭也未見明顯緩和，基本面變化為貨幣政策邊際收緊提供支持。同時，金融去杠桿已成為宏觀調控重中之重，在保證流動性基本合理需求之余，央行通過投放“短錢”、“貴錢”抑制杠桿套利、期限套利的操作取向不會變化；美聯儲加息周期內，穩定人民幣匯率預期、避免資本大幅流動及外儲過快消耗則是當務之急，在經濟相對穩定情況下，通過適度上調利率，穩定內外利差，也是穩定人民幣匯率的一種策略。

　　近期央行一系列動作，特別是全面上調貨幣市場政策利率，是否意味著貨幣政策正從中性走向偏緊乃至于步入加息周期，市場仍有分歧。

　　以方正證券任澤平為代表的部分研究人士認為，加息周期已開啟。任澤平指出，2016年8月，14天逆回購重啟操作，已標志著貨幣政策從中性轉向偏緊；2017年1月，央行上調MLF操作利率，則標志著加息從隱形轉向顯性；當前正處在一輪加息周期之中。

　　也有研究觀點認為，央行貨幣政策只是從實質偏松回歸穩健中性，邊際上的收緊尚不具有趨勢性。例如，李迅雷表示，央行變相“加息”，無非想給市場傳遞貨幣政策從“偏寬松”回歸中性的明確信號；今年的政策核心要點是守住兩條底線，一是穩增長，二是防風險，連續加息會導致資產泡沫的破滅，從而觸發系統性風險，所以，中央經濟工作會議也只是提“去杠桿”沒有提“去泡沫”。申萬宏源固收分析師認為，貨幣政策工具小幅“升息”意在去杠桿，基本面尚不支持啟動加息周期。國泰君安研報稱，貨幣政策收緊反映了三重信號：抑制信貸增速過快；短期經濟不弱，企穩無憂；金融去杠桿決心大，但“中國進入加息周期”的說法言過其實，中性偏緊的貨幣政策基調沒有發生變化。

　　總的來看，貨幣寬松確實漸行漸遠，未來政策進一步收緊的可能性則不能排除，但后續央行貨幣政策調整應會綜合考慮基本面形勢、去杠桿進度及外部政策環境變化，既然美聯儲加息都是步履蹣跚，想必人民銀行更會慎之又慎。

　　業內人士指出，保持貨幣政策穩健中性的核心內涵就是要讓貨幣政策與基本面相適應，相對某一時期特定的基本面，貨幣條件不能過于寬松，也不能過度緊張。目前的經濟與通脹基本面尚不支持央行全面、大幅、持續地收緊貨幣政策。

　　業內人士表示，鑒于政策邊際收緊，未來流動性供求緊平衡可能是常態，發生間歇性波動的可能性仍較大，需關注短期巨量流動性到期影響及3月末監管考核影響，但央行仍會避免流動性過度緊張。OMO已成為央行投放基礎貨幣，調節短期流動性余缺的一項主要工具，不會一直暫停操作。

責任編輯：方杰