中國銀行業理財市場存續情況

數據來源：《中國銀行業理財市場報告》（2016年上半年），銀行業理財登記托管中心

理財產品資產配置情況

數據來源：《中國銀行業理財市場報告》（2016年上半年），銀行業理財登記托管中心

　　剛性兌付是我國商業銀行理財業務運行的突出特點。雖然商業銀行理財本質是“受人之托，代客理財”，投資者理應承擔全部風險，但在實踐中卻演化為剛性兌付的潛規則，使得理財產品與表內存款一樣，構成商業銀行責任的剛性約束。

　　盡管打破理財產品剛性兌付潛規則已逐步成為金融市場共識，而在現實環境中商業銀行邁出這一步卻并不容易，這既有聲譽考慮，也有風險傳染的擔憂，特別是實務中商業銀行在履行義務方面也并非毫無瑕疵，投資者也并非真正意義上能夠承受風險的合格委托人。

　　在當前的金融市場環境下，很難對打破剛性兌付潛規則后金融市場資金流動進行事前推演，針對單家金融機構的壓力測試可能并不能充分反映金融市場整體承壓狀況。當然，打破剛性兌付也不是無解，關鍵是要將理財與銀行資產負債表進行嚴格隔離，讓理財回歸代客理財本質，由委托合同重建雙方的權利與義務。

　　商業銀行理財實質為資產管理業務。伴隨著我國居民貨幣財富長期積累和急劇增長，銀行存款以及早期證券投資基金和投連險等，都難以滿足儲戶基于較高收益和較低風險配置上的資金安全性和流動性需求。在我國銀行業獨大的格局里，基于金融市場競爭和創新，銀行天然存在改變原有業務結構向其他領域拓展的內生動力。而金融分業監管形成的監管真空和監管套利機會，客觀上也為銀行發展理財業務提供了業務機會。

　　一是居民財富管理需求成為商業銀行理財業務動力源。

　　改革開放形成的巨大紅利，激發了人們創業致富的熱情。截至2003年末，我國城鄉居民儲蓄存款首次突破11萬億元，達110695億元。其中，人民幣儲蓄存款達103617.3億元。經過長時間財富積累，社會公眾財富保值增值需求開始萌芽，傳統存款已經難以完全滿足高凈值人群的財富管理需求。

　　為順應這一金融市場變化，證券投資基金和投連險開始試水，但進展整體緩慢。商業銀行也意識到財富管理市場發展的巨大潛力，2003年中國銀行發行了我國首款外幣理財產品——“匯聚寶”外匯理財產品。此后渣打銀行、廣發銀行、民生銀行和招商銀行也相繼推出外匯理財產品。2004年，光大銀行推出了我國首款投資于銀行間債券市場的“陽光理財B計劃”，揭開了我國人民幣銀行理財產品的發行序幕。隨后，民生銀行、中信銀行、招商銀行等亦紛紛加入，推出了投資于央行票據、金融債券等金融資產的人民幣理財產品。

　　2006年后，我國商業銀行理財業務進入快車道，一方面是投資方式多元化，以新股申購、信貸資產為標的的理財產品盛行于市，各種創新活躍；另一方面是理財業務與商業銀行資產負債表業務高度關聯，理財服務于存款營銷，承接表內貸款等等，使得商業銀行理財與代客理財本質一定程度上漸行漸遠。截至2015年末，全國共有426家銀行業金融機構存續理財產品，理財產品數60879只，理財資金賬面余額23.50萬億元，同比增長56.46%。

　　二是創新原動力加速商業銀行理財業務發展。

　　在我國間接融資為主的社會融資結構中，商業銀行在金融體系中占主導地位，金融市場改革與創新也大體圍繞著銀行體系而展開。作為承擔社會資金中介職能的銀行，天然存在改變原有業務結構向其他領域拓展的內生動力。這既是金融市場激烈競爭的結果，也是因為銀行居于社會資金結算網絡關鍵節點的有利地位，能在最短時間內發現市場潛在的金融服務需求，也能在最短時間內模仿同業創新模式。

　　從商業銀行試水理財業務到如今高達20多萬億元的規模，每一個市場關鍵節點的變化無不體現出商業銀行創新原動力。2006年以來銀信合作理財發展，2011年以來銀信合作向銀證合作、銀基合作轉型，2011年以來以信托受益權和資產收益權為基礎的非標資產急劇膨脹，2015年同業理財的興起，任何一種創新模式推出后，都在短時間內被同業競相效仿。

　　三是金融分業監管背景下理財業務投資范圍急劇擴展。

　　從理財資金運用看，最初投向銀行間市場債券、央行票據，到現在理財的投資范圍急劇拓展，涵蓋了金融市場幾乎所有的可投資品種。從交易載體看，由最初的信托計劃向證券公司資產管理計劃、基金子公司資產管理、期貨資產管理計劃、保險資產管理計劃等延伸。從業務拓展目的，由單純的代客理財向規避金融管理、監管套利、流動性管理、美化資產負債表等多目的發展。從交易結構看，形成多層嵌套和結構化的交易鏈條，導致底層資產難以穿透。從影響看，商業銀行理財對債券市場、金融市場流動性、銀行體系表內業務的影響日漸凸顯，已一定程度具備系統性的影響力。2017年年初以來，我國金融市場利率高位運行，就與同業理財的規范存在一定因果關系。

　　一是事實上的“資產池”和“資金池”運作模式。

　　2013年，銀監會印發《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，要求“商業銀行應實現每個理財產品與所投資資產（標的物）的對應，做到每個產品單獨管理、建賬和核算。單獨管理指對每個理財產品進行獨立的投資管理；單獨建賬指為每個理財產品建立投資明細賬，確保投資資產逐項清晰明確；單獨核算指對每個理財產品單獨進行會計賬務處理，確保每個理財產品都有資產負債表、利潤表、現金流量表等財務報表?！彪m然監管的本意希望理財資金管理運作要避免陷入“資金池”和“資產池”模式，但依靠現代信息技術，商業銀行可以針對特定理財計劃和相應資產完全可以在“資金池”和“資產池”中分配，做到每一只理財計劃單獨管理，都可以隨時生成資產負債表、利潤表和現金流量表，滿足了監管對于理財產品單獨管理形式的要求。

　　應該看到，“資產池”、“資金池”的管理模式，類似銀行資產負債表運作。實際上，一部分銀行也將理財業務看成是銀行資產負債表的延伸，而非基于代客為目的的資產管理業務，因而追求規模擴張往往成為銀行經營理財業務的一個重要方向。截至2015年末，我國商業銀行理財資金賬面余額高達23.50萬億元，同比增長56.46%，而同期全國人民幣各項貸款增速為14.3%。部分銀行的理財資產規模相當于其資產規模的1/3。理財業務儼然已經成為商業銀行在資產負債表之外的“銀行”。

　　二是底層資產風險不透明。

　　按照現行業務運行規則，商業銀行理財資產投資范圍幾乎囊括金融市場所有可投資產品和工具。特別是非標準化工具已經成為理財資金運作的重要領域。截至2016年6月末，全國商業銀行全部理財產品投資各類資產余額達26.39萬億元；投資于非標準化債權類資產的資金占理財投資余額的16.54%。收益權和受益權所占比重最大，占全部非標準債權類資產的33.18%。

　　以收益權和受益權為投資標的的資產，底層還對應著企業和項目融資，但以各種資產管理計劃嵌套形式反映在理財投資交易結構中，并由不同類型金融機構來發起，導致資產風險的透明度較低。截至2017年二季度末，我國商業銀行不良貸款率為1.74%。但目前為止，還沒有不良理財資產的官方統計，上市銀行也沒有對理財資產運行的風險進行披露。

　　即使理財資產質量高于銀行表內資產，也無法保證所有項目不會出現逾期或兌付風險。在實務中，若底層資產出現信用風險，銀行可通過到期日前的理財資金“借新還舊”來避免風險馬上暴露；甚至銀行還可以通過表內貸款承接方式，來轉移理財資產面臨的風險隱患。

　　三是風險管理不到位。

　　與銀行表內資產風險進行嚴格分類管理要求不同，目前還沒有針對理財資產風險分類的監管規則，導致銀行強化理財資產風險管理的外部壓力不充分。當然，為應對理財產品規模急劇擴張后的風險管理挑戰，部分銀行也開始嘗試對理財資產進行風險分類，但標準往往要低于表內資產，且主要依賴于分支行?？紤]到理財資產風險名義上由投資者承擔，基層分支行客戶經理對非標資產嚴格分類的主動性并不充足。

　　實務中，商業銀行分支行往往承擔著非標資產融后風險管理，但因為存在各種途徑來避免非標資產信用風險的暴露，所以分支行實際風險管理責任也較難落實。特別是在某些情況下，理財成為基層分支行變相貸款方式，更沒有動力對其資產進行嚴格分類。而總行資產管理部人力相對有限，事實上也很難對所有理財資產進行精細化的風險管理。

　　四是理財業務與銀行資產負債表風險未完全隔離。

　　從業務實質分析，理財屬于代客理財，雖然在法理上是按照信托法律關系還是委托代理關系來適用，實務和學界還存在分歧，但毫無疑問理財應該與商業銀行資產負債表業務進行完全隔離。盡管如此，事實上無論是出于發展理財業務的目的，還是在實際方便理財業務管理與運作上，理財業務與商業銀行資產負債表風險存在千絲萬縷的關系。

　　過去一段時間，發行理財產品已經成為商業銀行月末、季末存款沖時點的工具。很多商業銀行將理財產品的資金募集期設定在月末或季末，在募集期間，理財申購資金就成為銀行的存款。而通過表內資金為理財業務提供短期流動性服務，已經是業內慣例。理財和表內資產負債業務共用同一渠道，表內資產與理財資產的間接交易，也是業內常見做法。

　　五是銀行以利差收入實現管理費。

　　目前，商業銀行理財管理費實際上是以利差形式體現。雖然在發行理財計劃時會設定一個預期收益率，但實際上不管投資資產的最終收益如何，商業銀行都會以預期收益率進行兌付，實際收益率與預期收益率的差則形成了商業銀行理財業務的管理費收入。顯而易見，這種模式與通?；鸸芾砣税垂芾碣Y產規模一定比例收取管理費的模式存在顯著差異。這也在一定程度表明，不排除部分商業銀行主觀上將理財業務視為資產負債表業務延伸的可能性。

　　一是“資金池”和“資產池”模式很難清晰界定商業銀行是否嚴格履行完畢資產管理應盡義務。

　　“資金池”和“資產池”的業務管理模式，實際上將理財業務異化成銀行資產負債表業務，很難審慎界定商業銀行作為資產管理人是否已經完整、嚴格履行了資產管理應盡義務。雖然每一只理財計劃都可以生成資產負債表、損益表和現金流量表，但實際上理財計劃對應的資產與其他資產在存續期間發生過各種交易，在交易過程中價格公允如何體現，如何公平地與其他理財計劃分享收益，特別是很多理財計劃在到期時原對應資產并沒有到期，需要將資產轉讓給其他理財計劃才能獲得流動性，交易價格公允性值得商榷。

　　根據《中華人民共和國信托法》第二十八條：“受托人不得將其固有財產與信托財產進行交易或者將不同委托人的信托財產進行相互交易，但信托文件另有規定或者經委托人或者受益人同意，并以公平的市場價格進行交易的除外。受托人違反前款規定，造成信托財產損失的，應當承擔賠償責任?！薄吨腥A人民共和國民法通則》第六十六條：“沒有代理權、超越代理權或者代理權終止后的行為，只有經過被代理人的追認，被代理人才承擔民事責任。未經追認的行為，由行為人承擔民事責任。本人知道他人以本人名義實施民事行為而不作否認表示的，視為同意。代理人不履行職責而給被代理人造成損害的，應當承擔民事責任?！本C合來看，如果資產管理人應盡義務沒有嚴格履行，那么就必須要承擔理財業務風險。

　　二是信息披露不及時和不充分也難以免除商業銀行資產管理責任。

　　商業銀行理財計劃發行說明書或合同都設定了投資范圍，但實際上不同投資范圍的風險差異較大。在理財計劃募集成功至到期兌付期間，商業銀行幾乎都沒有定期或不定期披露資產配置和風險狀況的主動性，投資者無從知曉理財資產可能面臨的風險。實務中，商業銀行實際上也是將理財產品作為剛性兌付的產品進行管理運作，一般也沒有向投資者主動揭示風險的習慣。

　　根據《中華人民共和國信托法》第三十三條：“受托人必須保存處理信托事務的完整記錄。受托人應當每年定期將信托財產的管理運用、處分及收支情況，報告委托人和受益人。受托人對委托人、受益人以及處理信托事務的情況和資料負有依法保密的義務?！庇捎谏虡I銀行在理財產品信息披露上存在不及時、不充分的情況，就很難免除商業銀行在資產管理上的責任。

　　三是商業銀行資產負債表業務與理財業務事實上的風險不隔離，也很容易引發投資者質疑。

　　實務中，商業銀行與理財業務共用渠道，共享資源，特別是非標資產之間交易，導致風險不隔離，也很容易被投資者質疑，并認定商業銀行沒有嚴格履行代客理財項下的資產管理義務。商業銀行用表內資金為理財產品補充流動性，實際上也表明流動性風險未完全隔離。特別是大“資產池”和大“資金池”模式下，每一只理財產品收益與風險實際上與池中所有的理財產品存在邏輯關聯，導致銀行事實上無法以風險自擔為由要求投資者承擔理財投資失敗或虧損的風險。

　　“受人之托，代人理財”，是商業銀行理財業務的邏輯起點。只有理財回歸代客資產管理的本質，打破剛性兌付才有可能。筆者認為，打破理財剛性兌付可考慮如下路徑：成立商業銀行理財子公司，將理財業務與銀行資產負債表業務進行嚴格隔離；按照新老劃斷原則，老業務到期不續做并逐步壓縮，新業務嚴格按照合同要求由投資者承擔全部風險；限定理財子公司投資范圍；加強理財子公司業務監管，嚴禁開展“資產池”和“資金池”業務，強化信息披露；加強合格投資者教育，以委托理財合同限定雙方的權利和義務。

　　一是成立商業銀行理財子公司，將理財業務與銀行資產負債表業務進行嚴格隔離。

　　商業銀行通過下設部門負責理財業務，不管是集中管理，還是事業部形式，都難以實現理財業務與商業銀行資產負債表業務的嚴格風險隔離。在風險不嚴格隔離情況下，由投資者完全承擔理財產品投資風險存在法律上的瑕疵。目前，我國證券期貨業、保險業資產管理業務都已經由獨立資產管理子公司負責運營，銀行業資產管理業務（理財業務）成立理財子公司的必要性凸顯。這也是統一資產管理監管規則的必然要求。

　　二是按照新老劃斷原則，老業務到期不續做并逐步壓縮，新業務嚴格按照合同要求由投資者承擔全部風險。

　　成立理財子公司后，按照新老劃斷原則，原商業銀行理財業務到期不續做，逐步壓縮規模，最終形成的風險由商業銀行資本來承擔。新業務嚴格按照資產管理合同要求，明確由投資者來承擔風險。在產品銷售環節，具體細節要求還需仔細斟酌，比如是否還需要沿襲舊的銀行渠道，是否可以代銷本行作為主發起人成立理財子公司產品等等，仍需要進一步研究論證。

　　三是限定理財子公司投資范圍。

　　非標資產融資實質是放貸。理財子公司是否可以投資非標資產，值得商榷。由于非標資產難以合理評估價格，客觀上導致理財產品信息披露不及時，并被市場廣為詬病。但也應該看到，如果理財子公司可以向企業放貸，那么證券期貨業的資產管理子公司也應該擁有相同資格。因此，需要從統一資產管理監管規則的基礎上，重新審視論證理財子公司的投資范圍。如果理財子公司可以投資非標準化資產，那么考慮到風險，也應該對非標準化資產的性質進一步界定。

　　四是加強理財子公司的業務監管。

　　要適時出臺資產管理業務的統一監管規則，根據監管規則要求加強理財子公司的非現場和現場監管，有效防范流動性風險、操作風險，保護投資者合法利益。嚴禁開展資產池和資金池業務，客戶募集資金嚴格投向合同約定項目。明確理財產品信息披露的原則、程序和要求等。

　　五是加強合格投資者教育。

　　在統一資產管理業務監管規則的基礎上，統一投資者門檻，客戶風險定級，強化合格投資者教育。針對同業理財業務市場亂象，銀行能否成為理財業務合格的投資主體，需要予以明確。如果銀行可以投資理財，那么就需要對銀行投資理財做出限制性規定，避免市場無序發展。在銷售環節確保投資者以適當方式知曉理財產品的風險，可能承擔的損失后果。完善委托理財合同的條款，合理限定雙方的權利和義務，要求受托人嚴格按照理財合同約定的義務進行代客投資與管理，明確委托人承擔相應投資管理過程中的風險責任。

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責任編輯：韓希宇