清華大學五道口金融學院中國金融案例中心于2013年6月成立，是從事金融案例研究、案例開發、案例庫建設的專業研究和教學服務機構，致力于打造最具學術影響力和業界影響力的中國金融案例庫。中心學術指導委員會成員由學院享有國際聲望的知名教授以及有著豐富金融實踐經驗的業界導師組成，致力于以案例為載體的知識傳播。

【中國金融案例中心 | 金融科技課題組  文：郭睿翼  編輯：謝彬彬 】

導讀

“機器人投資顧問是否有一天會取代財富管理專家？”諾貝爾獎得主William F.Sharpe與其斯坦福大學同事共同創立的Financial Engines歷經數十年對此進行了探索?，F已更名為Edelman Financial Engines的智能投顧公司Finnacial Engines成立于1996年，可以說是智能投顧行業的先驅。作為最早成立的智能投顧公司，Financial Engines精準把握了各時期的行業風口，其業務發展順應了智能投顧行業從“純機器”到“人機混合”再到“以人為本”的理念轉變。如今，這位智能投顧“探路者”的客戶數量達128萬，資產管理規模達2000億美元。

Part 1 公司概述

1.1 公司簡介

Financial Engines成立于1996年，是一家總部位于美國加利福尼亞州的獨立投資咨詢公司，持有聯邦注冊的投資顧問牌照。2010年2月，公司搬到了特拉華州，并在3月15日于納斯達克交易所上市（NASDAQ:FNGN），以每股12美元的價格發行了1060萬股，籌集資金1.27億美元，公司估值達4.74億美元。

Financial Engines的主營業務是幫助客戶管理退休賬戶，它為 743 家公司（包括財富500 強中的 150 家）的 900 萬人提供了財務幫助，管理的退休資產達1.18 萬億美元。此外，公司還管理了超過 100 萬個個人投資賬戶，價值超過 1600 億美元。2018年，Financial Engines被Edelman Financial Services所收購，于7月30日發布退市公告；之后更名為Edelman Financial Engines，以集團子公司的形式繼續運營。

創立之初，Financial Engines就提出了其投資邏輯，認為好的投資建議并不在于成功地預測下一個熱門股票或基金，市場上也不存在“適用于所有人”的解決方案；真正有效的投資建議應針對客戶的具體需求進行具體分析，并應用專業知識幫助客戶實現目標，達到“千人千面”的效果。在歷經數十年財富管理之路的探索，Financial Engines經歷多個發展階段，業務鏈條逐步豐富。目前，Financial Engines在全美擁有150多個營業網點、320多名專業的財富顧問，客戶數量達128萬，管理資產達2000億美元。

1.2 創始團隊及創業故事

圖：Financial Engines創始人William F. Sharpe、Joseph Grundfest、Craig Johnson（從左到右）

（圖片來源：Stanford.edu、cornerstone.com）

1996年，諾貝爾經濟學獎得主、斯坦福大學商學院教授William F. Sharpe與Joseph Grundfest（前SEC委員、斯坦福大學法學院教授）、Craig Johnson（Venture Law Group創始人）共同成立了Financial Engines，并于1998年10月上線，成為了全球第一家線上投資顧問公司。

Financial Engines的誕生源于斯坦福大學里的一次咖啡會。彼時商學院教授Sharpe和法學院教授Grundfest第一次會面，兩人聊得十分投緣，并萌生了創立一個為個人提供低成本、高質量的網上投資咨詢服務平臺的想法?；仡檮摌I前的人生，Sharpe把大量時間用于科研，創立了諸多對資本市場有深遠影響的金融模型，如資產定價模型、夏普比率等。由于他的科研成果往往能夠用來模擬、預測一項投資在一段時期內的表現，因此深受機構投資者青睞，Sharpe也常為機構投資者提供咨詢服務。但在咖啡會上，Sharpe告訴Grundfest，他希望能夠借助互聯網的力量，讓普通投資者也能從他的科研成果中受益。在當時的美國，約有3000萬人為自己的退休計劃投資了超過1萬億美元，如果能把研究所得的投資技術推廣開，將更好地幫助這些人進行投資。

為此，他們會見了風險投資法律集團(Venture Law Group)的聯合創始人Craig Johnson，這是一家專門幫助創業者的硅谷律師事務所。Craig決定參與這項計劃，建立系統的公司框架，以技術為核心打造符合大眾群體的產品。

1996年9月，Sharpe、Grundfest和Johnson聘請了Jeff Maggioncalda擔任公司首席執行官。六個月后，他們完成了第一輪融資，獲得了由硅谷兩家領先的風險投資公司Foundation Capital和New Enterprise Associates領投的450萬美元。

1998年，Financial Engines推出了第一款產品——金融引擎投資顧問，宣布了他們的第一個客戶——Alza Pharmaceuticals，并首次與安永會計師事務所、美國第三大投資管理公司道富環球顧問公司(State Street Global Advisors)及美國最大的員工福利咨詢公司Hewitt Associates結盟。此后，Financial Engines與多家大型企業簽約，并將戰略聯盟擴大到包括美林在內的一些全球最大的金融服務公司，走上了財富管理的探索之路。

Part 2  業務演變：從在線咨詢到混合型智能投顧

作為最早的智能投顧平臺，Financial Engines致力于用專業的投資技巧幫助普通投資者輕松地進行退休資產管理。在智能投顧行業的發展過程中，Financial Engines歷經多個行業風口，逐步調整業務，從“純機器”模式轉向“人機混合”，之后又融入專家財富管理服務，走出了一條先行“探路者”之路。     

1998年，Financial Engines正式問世，瞄準美國龐大的退休管理市場推出了第一款產品——智能投顧的雛形“Online Advice”。該平臺能夠依據客戶給出的基礎信息，通過計算機和蒙特卡洛模型進行模擬預測，幫助客戶了解在不同的經濟狀況下其退休金額的變化。2001年，Financial Engines將平臺功能進一步拓展到401（k）賬戶以外的多類型賬戶，并在投資建議中標注出有稅收要求的投資產品。2004年，Financial Engines推出了專業管理業務（Professional Management Service），這是智能投顧史上第一次類似“人機混合”的轉變嘗試。

在智能投顧井噴的2010年，Financial Engines在納斯達克上市，獲得了1.27億美元的融資。2011年，Financial Engines再接再厲，推出了新業務“收益佳”（Income+），幫助客戶獲得更穩定的投資收益。2016年，Financial Engines收購了投資咨詢公司The Mutual Fund Store，自此徹底轉向“人機混合”的業務模式，而之前的智能投顧技術則退居幕后，成為輔助財富顧問和客戶進行投資的工具。2018年，Financial Engines正式投身Edelman Financial的懷抱，從納斯達克退市，成為了Hellman & Friedman旗下的一員，以子公司形式繼續運營。

圖：Financial Engines業務演變概覽

（資料來源：US Department of Labour）

2.1 早期業務（1996-2000）

公司發展的早期階段，業務模式較為單一，僅提供三項服務——

（1）預測現有投資的未來表現

Financial Engines初始的智能投顧服務較為模板化，功能也較為簡單。通過官方網站，客戶可通過三個步驟獲取相關的咨詢服務。首先，客戶需選擇想要咨詢的問題。當時網站僅提供三個咨詢方向：1）我在退休時達到目標儲蓄金的可能性？2）我在退休時將會有多少退休收入？3）我的投資在我65歲時將會達到多少價值？

在客戶選擇問題后，Financial Engines會為客戶進行情景分析，模擬出從現在到客戶退休時可能出現的多種經濟情景。每種模擬都對宏觀經濟因素，如通貨膨脹、利率或投資回報等，做出不同的假設，從而預測在不同經濟狀態下客戶退休收入的變化。

最后，平臺將結合所有的市場情況，預估客戶在每種經濟情況下的年度退休收入。如下圖所示，Financial Engines預測了客戶的退休年收入能夠達到或超過期望值的可能性。

圖：Financial Engines初始預測功能

（來源：官網歷史截圖，1999-10-7）

（2）提供401(k)賬戶投資建議

基于預測，客戶可以更好地判斷現有投資是否能夠達到預期目標。如果客戶對于結果不滿意，希望改進投資策略以增加達到目標的可能性，則可以繼續使用公司所提供的智能顧問服務。顧問將考慮客戶現有的所有投資，例如在IRA或401（k）以外的經紀賬戶中持有的共同基金和股票。此外，Financial Engines在1998年就允許客戶調節如風險水平、儲蓄率及期望退休年齡三種個人變量來獲得個性化的投資建議。

圖：Financial Engines初始投資建議功能

（來源：官網歷史截圖，1999-10-07）

（3）自動監控投資

Financial Engines可以自動跟蹤、分析超過9,500種共同基金和6,000只股票，客戶可以查看當天市場行情變化及自己投資組合的收益；此外，Financial Engine還會根據市場變化進行每日分析，將最新的信息和建議提供給客戶，幫助客戶了解市場波動及對預期收益的影響。

圖：Financial Engines初始自動監測功能

（來源：官網歷史截圖，1999-10-07）

2.2 中期業務（2000-2010）

在該階段，Financial Engines沿用了早期的核心技術，即蒙地卡羅估算法，公司的核心業務與早期業務相差不大。但在原有系統基礎上，Financial Engines對客戶的問卷調查進行了優化，增加了年齡、工作年限、退休年齡、風險偏好程度、現有資產狀況及對投資產品的偏好等問題。此外，Financial Engines也開始為非401（k）賬戶提供服務。

通過優化問卷，Financial Engines能夠更好地了解客戶的個人情況，為客戶提供更加個性化的投資反饋。Financial Engines能夠參考客戶目前所持有的全部資產，從客戶所有資產中選擇最適合的組合進行投資配置。如圖所示，Financial Engines會根據客戶所持有的資產配置，幫助客戶估算其風險承受能力；根據客戶的風險水平，Financial Engines會為客戶預計未來12個月內，投資組合可能出現的虧損情況。

圖：Financial Engines風險測評界面

（來源：US Department of Labour，2007）

客戶還可以根據自己的投資喜好選擇投資品類。例如客戶查看投資組合后，可選擇自己不感興趣的產品少量持有，也可以直接選擇不投資某類資產，如ETFs、定制類型的基金等。

此外，為了更好地滿足不同屬性的客戶需求，Financial Engines在2004年推出了專業管理業務（Professional Management）。有別于傳統的財富管理機構，Financial Engines的專業管理業務并非全程都提供人工服務，而是在智能投顧的基礎上，提供附加價值的人工服務。例如，專業管理服務可以幫助客戶將選中的投資組合進行交易執行，幫助客戶進行投資組合的定期查閱、養老計劃進度查詢及電話答疑等。

圖：Financial Engines專業管理業務

(來源：官網歷史截圖，2009-04-01)

2.3 后期業務（2010-2015）

2010年，Financial Engines在納斯達克上市。此后，公司不斷求新求變，開拓了更多與養老規劃相關的業務，將業務由單純to C端擴展到to B端。

C端業務方面，Financial Engines在之前的業務基礎上推出了“收益佳”（Income +）業務，作為專業管理業務的一種拓展。如果客戶選擇了專業管理業務，則無需額外支付任何費用就能使用“收益佳”業務。該業務將客戶的投資組合維系在增值與保本之間，既能避免退休收入遭受重大損失的風險，同時又不會錯過增值的機會。為了確保收益的穩定，Financial Engines將“收益佳”的部分資金投資于受市場行情影響較小的公司債券?！笆找婕选钡奶攸c在于，客戶在退休后65歲至85歲間，每月都可以領取一筆收入。在獲得穩定收入的同時，客戶也可以隨時退出該計劃，不受任何限制也無需支付任何違約金。

B端業務方面， Financial Engines主要幫助雇主更好地為其雇員提供退休計劃。從具體業務的描述上看，公司似乎并未給企業雇主提供定制化的軟件或解決方案。在Financial Engines給雇員所提供的具體計劃和服務中，仍是前文所提的C端業務，如智能投顧、專業管理和“收益佳”。但是Financial Engines為雇主提供了雇員情況的整合方案，通過登錄到Financial Engines的B端界面，雇主可以查看其雇員目前的退休計劃進程、投資項目、退休目標以及是否能夠達成目標等。

圖：Financial Engines B端業務界面

（來源：jdesignonline.com）

2.4 近期業務（2015-2018）

正如大多數智能投顧平臺開始放棄“全自動化”模式一樣，Financial Engines也在這一階段開始加入大量的人工服務，其智能投顧業務甚至不再在官網上單獨羅列，而是成為協助人工投資的一項工具。

作為一家以“全自動化”智能投顧模式起家的公司，將人工服務加入現有業務對Financial Engines而言無疑是一項挑戰。不過，公司多年的積累擁有了充足的資本，2016年，Financial Engines以5.6億美元的價格收購了投資咨詢公司The Mutual Fund，該公司在全美125個地點設有服務中心，為美國近4萬個家庭提供財富規劃，擁有84000個RIA賬戶，管理資產達98億美元。與Financial Engines類似，The Mutual Fund Store的客戶群體同樣也是美國大眾階層；通過遍布全美的網點，The Mutual Fund Store為這類無法獲取頂尖投行財富規劃的人群提供費用較低的投資咨詢服務，囊括客戶的整個投資生命周期，業務類型廣泛。此次收購為Financial Engines帶來了許多關鍵利益。第一，通過加入人工服務，Financial Engines將改善現有的客戶體驗；第二，這有助于擴大市場，使需求更復雜的401（k）參與者受益；第三，此次收購將提供可觀的收入增長，并在交易結束后調整每股收益；第四，合并后的實體可能會帶來強大的協同效應和更高的未來增長。

此外，Financial Engines也將其對客戶的財務規劃從退休計劃擴展到了人生的各個階段，包括日常預算規劃、保險、教育金、置產、醫療、稅務規劃等。例如，在日常預算規劃中，Financial Engines將通過查看客戶現有的賬單流水，幫助客戶削減不必要的開銷；在教育金計劃中，Financial Engines會為客戶的子女調查到大學畢業所需的費用，并幫助客戶通過財務管理的方式以達到目標儲備。如果客戶對某項投資業務感興趣，Financial Engines將直接導航客戶到“聯系我們”的界面，通過The Mutual Fund廣泛的網點（超過120個），為客戶直接尋找最近的財富管理中心，與人工的投資顧問進行溝通。

圖：Financial Engines各類財富規劃服務

（來源：官網歷史截圖，2017-07-13）

Part 3 并購交易

2018年，Financial Engines被Edelman Financial所收購，公司從納斯達克退市，更名為Edelman Financial Engines。收購方Edelman Financial是美國大型的獨立理財規劃公司之一，成立已超30年，由Hellman & Friedman直接控股。Edelman Financial為個人和家庭提供理財規劃和投資管理服務，如退休服務、金融普惠教育、個人理財計劃等，自成立以來榮獲了100多個涵蓋金融、商業、社區、慈善領域的獎項。

3.1 并購框架：反向三角并購

Edelman Financial收購Financial Engines的框架較為特別，屬于反向三角并購，又稱反向子公司并購。在反三角并購中，母公司并不直接收購目標公司；而是設立并購子公司，讓目標公司吸收子公司；再通過換股，使目標公司存續，成為并購母公司的子公司。這類模式的好處在于并購公司能成為目標公司唯一的控股股東，不會造成目標公司除股權變動以外的其他變更。目標公司的主體資格能夠得以存續，原先未完成的合同及稅款經合并后并不受到影響，同時還能降低債務債權、專利權轉讓的相關費用。

在此次收購中，Edelman Financial創立了一家位于特拉華州的全資子公司：Flashdance，該公司在并購之前未進行任何活動，純粹是為了收購Financial Engines而設立的。合并完成后，Flashdance將會與Financial Engines合并，后者將成為本次合并中幸存的公司，作為母公司間接全資附屬公司并入Edelman Financial中。

圖：Edelman Financial收購Financial Engines的模式

（來源：據公開資料繪制）

在該模式下，如果合并完成，Financial Engines的普通股持有者將獲得45美元/每股的現金，這意味著Financial Engines的估值將達到30.2億美元。該價格較Financial Engines截至2018年4月27日連續90天股票成交的加權平均價格高約41%；較Financial Engines在2018年4月27日的股價（33.95美元）溢價約32%。

本次收購的資金主要由Hellman＆Friedman Capital Partners VIII及其關聯基金所提供。Hellman＆Friedman是一家領先的私募股權投資公司，在舊金山、紐約和倫敦均設有辦事處，自1984年成立以來通過其附屬基金籌集并管理了超過350億美元的資本。Hellman & Friedman將根據股權認購承諾書來認購Edelman Financial最高為14.5億美元的股權。

同時，為了完成合并，Edelman Financial向幾家金融機構簽署了貸款承諾書，規定了借款的條款及用途，包括還款日期、借款總額、利率等。摩根士丹利、摩根大通、巴克萊、德意志和瑞銀將依據條款向Edelman Financial聯合發放19.05億美元的貸款。此外，上述機構還將向借款人提供總額不超過1.5億美元的循環信貸。

3.2 并購動因

對Edelman Financial而言，收購Financial Engines將完善其數字化進程并完成公司業務整合。Financial Engines的技術將完善Edelman Financial的服務框架，形成更為統一的金融生態系統，公司將不再束縛于第三方提供的RIA解決方案。Financial Engines遍布全美的網點、智能投顧技術及財富顧問專家團隊將與Edelman Financial原本在金融普惠教育方面的業務相契合，為這部分客群提供更深層的金融投資服務，加速業務的融合與增長。

對Financial Engines而言，Edelman Financial的溢價收購對于股東有較強的吸引力。同時，Edelman Financial強大的客戶關系網能增強Financial Engines的客戶交互體驗，為“以技術出道”的Financial Engines提供更多如“面對面、電話、電子郵件”等客戶溝通渠道，加強平臺“以人為本”的發展路線。

3.3 并購協同效應

2018年4月30日，Financial Engines宣布接受Edelman Financial的收購。截至中午12點，其股價漲幅超過了32%，當天的股票交易量也達到了歷史峰值，足以看出市場對此次收購持非常樂觀的態度。

圖：Financial Engines股價及交易量波動

（數據來源：Capital IQ）

2018年7月19日，Edelman Financial與Financial Engines正式完成整合，Financial Engines從納斯達克退市，并于2018年11月6日更名為Edelman Financial Engines，成為Hellman&Friedman旗下子公司?！癊delman Financial與Financial Engines的合并為我們提供了一個強強聯手的機會，讓我們能夠打造出一個廣被認可的品牌，擴大影響力并為客戶帶來更好的體驗，” Edelman Financial Engines產品與營銷高級副總裁Jason Van de Loo表示，“這次更名也象征著公司的轉型，在未來，公司將朝著成為美國家庭獨立財務計劃和投資管理的首要選擇而努力?！?/p>

Part 4 盈利情況及競爭分析

4.1 盈利來源

和大多數投顧類公司一樣，Financial Engines的主要盈利來源是其收取的顧問費用。雖然Financial Engines的官網上并沒有提及具體的費率，但根據Investor Junkie的報道，公司針對不同規模的客戶設定不同的顧問費率。對于資產規模越大的客戶，公司設定的顧問費率越低。通常來說，這部分費率是客戶退休投資組合總價值的0.20%至0.60%。而據公司發言人稱，Financial Engines的平均費率水平“低于0.40%”。這意味著，資產價值為10萬美元的401（k）計劃每年的費用約為400美元。該費用是客戶在使用Financial Engines自身的服務時向公司支付的費用，并不包括支付給賬戶管理員的管理費、交易費及其他交易成本。此外，如果客戶選擇參與專業管理計劃，Financial Engines也會額外收取一筆會員費用。

4.2 盈利情況

整體上看，Financial Engines從上市到退市這段期間表現不錯，公司收入持續增長，雖然增長幅度整體呈下滑趨勢，但規模始終在不斷擴張。尤其是2016年，在收購The Mutual Fund Store之后，Financial Engines的業務得到了一次爆發式增長，業務種類也大幅拓寬。

Financial Engines出色的收入表現可能與其公司決策推行的時間點密切相關。在智能投顧開始變得“熱門”的2010年，Financial Engines選擇了上市，融資結果也十分可觀。在智能投顧企業紛紛轉向“混合型”投顧模式時期，Financial Engines及時抓住機遇，迅速收購了與自身客群重合度極高、純人工服務的投資咨詢機構The Mutual Fund Store順利完成了轉型。

圖：Financial Engines收入及增長率

（數據來源：Capital IQ）

從凈利潤表現上看，Financial Engines也并不存在“只有噱頭，不能盈利”的情況；公司的整體盈利狀況始終不錯，凈利潤長期表現較為穩定，呈現微弱的增長趨勢。值得注意的是，Financial Engines的凈利潤在2010年至2011年間出現了一次較大的下跌，這是由于其收入稅收結果的變化所導致的。

圖：Financial Engines凈利潤

（數據來源：Captical IQ）

4.3 競爭優勢：

（1）業務種類齊全、規模較大

合并完成后，Edelman Financial Engines所管理的資產規模達2000億美元，在全美擁有150余個網點及320多名財富顧問。雖然這個規模仍無法與貝萊德、嘉信理財等行業巨頭相提并論，但仍穩居市場中流。此外，Edelman Financial Engines的業務種類在公司合并后更加齊全。不僅覆蓋了傳統的財富管理服務、金融教育業務、廣播電臺、書籍期刊等，還將Financial Engines發展多年的金融技術與各網點財務顧問的服務相融合，更好地為全美客戶提供服務。

（2）背后資本雄厚

Edelman Financial Engines背后的資本實力十分雄厚。Hellman＆Friedman LLC（簡稱H&F）是一家美國私募公司，由Warren Hellman和Tully Friedman于1984年創立，主要通過杠桿收購并投資有潛力的企業。H＆F專注于幾個目標行業，包括媒體、金融服務、專業服務和信息服務，避免資產密集型或其他工業產業（如制造、化工、運輸）。近年來，H&F投資了一系列金融科技公司和專注于提供解決方案的科技公司；通過與H&F合作，Edelman Financial Engines能夠接觸更廣闊的業內資源，也擁有了更多資金以完善并推動現有業務發展。

4.4 不足之處

對于Edelman Financial Engines所瞄準的客戶群體來說，公司在顧問費的設定上存在偏高的現象。據Smart Asset的調查顯示，投資本金為50萬美元的大眾富裕階層客戶選擇Edelman Financial Engines每年需支付超過8000美元的顧問費，而市場上該費用的中位數僅為5000美元。這意味著Edelman Financial Engines較市場中位值高出了65%。

圖：Financial Engines顧問費與市場水平比對

（數據來源：SmartAsset）

Part 5 小結

回顧Financial Engines的發展歷程，公司的每一步變革都順應了市場環境及消費者喜好的變遷。從市場環境上看，在人口老齡化逐漸成為美國乃至世界各國所面臨的挑戰之下，Financial Engines提供的退休金規劃服務存在長足的發展空間。隨著監管環境的放松及公眾對自動化養老金管理的需求不斷增加，Financial Engines也把握住了時機，迎合公眾口味推出了更多的養老規劃服務。此外，在1996年，公司就開始使用標準化的程序流程，輔以數據建模來為潛在的大眾富裕階層提供投顧服務，具備行業開創性及遠瞻性。

在智能投顧發展的黃金時期——2010年，Financial Engines成功在納斯達克上市，開始以“自動化養老金投顧”為業務亮點，成為退休管理領域的領先者。2015年，伴隨著智能投顧逐漸回歸到“人機混合”管理模式的行業趨勢，Financial Engines迅速地收購了具有多網點優勢的人工投資咨詢公司The Mutual Fund Store，大幅擴寬了公司的業務種類。

此后，Financial Engines與Edelman Financial聯手，進一步提升了自身在人工財富顧問業務上的實力。通過此次合并，Financial Engines進一步整合了客戶資源，大幅提高了客戶規模與資產規模；在現有的“人機混合”業務模式上得到進一步發展，拔高現有收費標準，創造了新的收入。

Financial Engines正在逐步回歸人工顧問業務的事實或許也表明，智能投顧平臺所收取的費率存在定價過低的問題。對比傳統財富管理機構1%的顧問費率，智能投顧的價格可以說是微不足道。因此，企業或許也在嘗試將人工顧問業務與現有的智能投顧相融合，從而增加顧問費收入，創造更多的收益。簡單來說，傳統的人工顧問并沒有逐漸被智能投顧所取代，或是面臨更嚴峻的競爭；相反，智能投顧正開始試圖融入人工顧問的價值主張，以滿足更多階層的客戶群體。

責任編輯：Rachel