年末時分，銀行體系流動性再起波瀾。一邊是央行三番四次地表示流動性總量較高，一邊是金融機構聲淚俱下地訴苦錢緊難受，如何理解年底貨幣市場的怪現象？

　　27日，央行公開市場操作連續第4日停做。央行公告稱，目前銀行體系流動性總量處于較高水平。臨近年末財政支出力度加大，對沖央行逆回購到期等因素后仍將繼續推高銀行體系流動性總量，27日不開展公開市場操作。這一說法重申了最近央行的表態。

　　自從22日暫停公開市場操作以來，央行不斷地向市場傳遞三方面的訊息：第一，目前流動性總量處于較高水平；第二，臨近年末財政支出力度加大；第三，央行逆回購到期無礙財政支出繼續推高流動性總量。

　　總之，央行認為，當前流動性總量較高，且隨著財政支出加快，有望繼續提高。

　　然而，市場并沒有感受到財政投放帶來的“溫暖”。近期跨年資金持續偏緊，隨著年末臨近，跨年資金愈發緊俏，資金價格異常走高，銀行間市場上7天期回購利率罕見地出現高達15%甚至20%的成交價。

　　我們沒有理由質疑央行的說法。一則年底逾萬億元的財政資金投放客觀存在。二則貨幣市場核心指標也印證了央行的說法。12月以來，貨幣市場短期流動性一直較充裕，直到27日，市場上仍有大量的隔夜資金供給，不跨年的資金需求很容易得到滿足。本周初，銀行間市場隔夜回購利率（DR001）降至2.53%，創了一個半月新低。代表性的7天回購利率最新加權價報2.88%，仍處在四季度以來均值附近。

　　但不可否認的是，臨近年末，貨幣市場波動加大，部分期限資金供求緊張，部分機構流動性壓力較大。據了解，26日，銀行間市場7天回購利率最高成交到15%，27日進一步刷新至20%，14天回購利率最高成交到19.5%以上，均為今年以來罕見。交易所市場利率波動劇烈。27日，上交所7天（含）以內各期限回購利率盤中最高均超過14%，隔夜回購利率最高成交到17%。

　　從年底主要流動性影響因素來看，首先，年末商業銀行面臨諸多監管指標考核，為改善指標、美化報表，年末騰挪資產負債、增加備付，對貨幣市場流動性供求的影響較大。

　　其次，今年銀行傳統負債增長乏力，同業負債擴張遭遇嚴監管，負債問題始終較為突出。最后，銀行體系流動性存在分層現象，大機構處在資金鏈條上游，是傳統的出資方，在流動性壓力或不確定性較大時，大機構求“自?！?，減少融出資金，使得中小機構難以獲得流動性支持，成為加劇流動性邊際波動的推手。

　　不容忽視的是，年末各類因素互相影響、形成疊加，容易加劇流動性結構性緊張和邊際波動。

　　比如，季末MPA考核影響了銀行向非銀出借資金的意愿。即使當前資金池里的“水”是充裕的，但若因為各種因素停止了“流動”，無法實現從大行到中小行、從銀行向非銀的傳導，也難以緩解中小機構的干渴。這正是目前跨年資金、交易所資金異常緊張所反映的——流動性緊張主要發生在中小機構身上。

　　另值得注意的是，年底部分存款類機構負債壓力較大，即便到年內最后幾日，仍然有大量銀行搶發同業存單。

　　近年來，同業存單某種程度上已成為大銀行、貨幣基金等“金主”向中小銀行輸送流動性的載體，同時也是中小銀行之間互相調劑流動性的中樞，但隨著金融監管加強，同業存單的需求面臨沖擊。

　　首先，基金流動性風險新規，提高了貨幣基金投資同業存單的門檻；其次，明年同業存單將正式納入MPA同業負債考核，中小銀行通過相互持有存單調劑流動性的模式面臨挑戰；最后，為改善LCR指標，銀行有動力發行中長期同業存單，但也會控制對同業存單的配置。數據顯示，12月有超過2.2萬億同業存單到期，滾動續發需求處在全年高位，但需求受限，供需矛盾突出，導致部分中小銀行負債緊張，也加劇了跨年流動性壓力。

　　當前資金面表現出的緊張主要是結構性的緊張，是年末監管考核壓力、金融機構負債壓力與流動性分層現象疊加共振的結果。流動性總量沒有問題，存款類機構流動性仍相對平穩，因此，流動性波動風險可控，央行重啟流動性投放的概率不大，因為這會繼續增加已經較高的流動性，而向大行投放資金也難以緩解結構性問題，另外，必要的流動性壓力也是促使機構加強風險防范、合理控制杠桿的合理手段。

責任編輯：方杰