民營企業今年太難了！大到上市公司，小到小微企業，都處在各種壓力下，直接融資市場蕭條，間接融資市場艱難，資金吃緊、規模受限、人員流失，民營企業正處于水深火熱之中。截止2018年第三季度末，國有企業利潤增速高達23.3%，而民營企業利潤增速僅為9.3%。為了進一步提振民營企業的信心，習總書記先是在民營企業座談會上提出六方面政策支持民營經濟發展，后在進博會上提出設立科創板?？苿摪逭嚼_注冊制的序幕，為科技創新型的民營企業迎來新的春天。

　　科創板將改變現有資本市場的利益交易結構

　　從1990年滬深交易所開業，到2005年股權分置改革，再到以科創板為代表的注冊制試點，中國資本市場經歷了多輪起伏，民營企業也在牛熊市的交替中完成一次次洗禮。上市，是很多民營企業家的夢想，即是借助資本來實現規?；瘮U張的方式，又是企業發展階段的重要里程碑。而高度集權的審批制和硬性財務指標，讓中國曾失去了一批互聯網龍頭企業，失去了一批技術驅動型創新企業。今年上半年獨角獸的回歸、發審會的嚴要求，又將一批成長型企業拒之門外。截止2018年前10個月，共有188家排隊企業終止審查。

　　科創板定位于服務于具有成長潛力的中小創新型企業，以注冊制為導向，不再單純以凈利潤為硬指標，而是從凈利潤、流動性、營業收入、市值、資產等多個維度來對企業綜合評估，從而篩選出真正具有持續發展能力和引領時代趨勢的企業。而這部分企業多是輕資產類企業，以傳統融資渠道幾乎難以獲得資金，投資機構又因無明確退出渠道而遲遲不敢下注，注冊制的到來，恰恰解決了資本退出的難題。

　　注冊制的低準入門檻，要求企業有更深一步的真實性信息披露，也將切斷對原有的信息審核、披露的利益鏈。過去，審批制下的層層利益網絡，給上市企業帶來了大量表外財務成本，高成本的上市，又不得不通過高吸金的方式從二級市場上收割回來，很多企業上市后不再圍繞主業發展，而是各種花樣并購、概念升級，成為一個融資性平臺，以至于連主業衰退的殼資源都備受熱捧。

　　注冊制將逐一打破這種格局，對企業的財務真實性要求更加嚴格，業內呼吁將信息披露真實性與刑法掛鉤，加大對造假企業的懲處措施，完善退市制度，維護市場環境，保護中小投資者的利益。

　　科創板與新三板共建多層次資本市場

　　科創板的到來，對新三板市場似乎是個打擊，很多新三板企業表達出一種憤憤的無奈，掛牌三四年，大費用小費用累計幾百萬，不僅沒有獲得直接轉板上市的機會，反而迎來了一個新的競爭板塊，白在新三板上耗費時間了。

　　盡管新三板的流動性差，相關配套政策遲遲未發揮作用，但新三板對中小民營企業的貢獻絕不可小覷。有數據表明，截止2018年8月末，已有6050家新三板掛牌企業完成9679次股票發行，融資4533.47億元，掛牌企業通過發行優先股、雙創債分別融資23.30億元、25.33億元。這樣的成果雖然不能和A股市場相比，但切切實實的服務了中小企業，為企業發展提供了多元化的資金支持，也推動了部分企業從初創期進入成長期，從成長期逐步向成熟期邁進。另一方面，新三板也為VC、PE提供了退出通道，2016年創投機構退出案例近5000起，其中通過IPO退出僅占11%，而通過新三板退出占66%。新三板已經成為中小企業成長的搖籃，這點毋庸置疑的。

　　下一步，隨著精選層的推出，新三板市場將自成體系地服務于不同階段的中小企業，從基礎層到創新層到精選層，從初創期到成長期到成熟期企業，采用不同類型的政策進行引導，充分發揮市場和企業的能力性。而科創板也是多層次資本市場的一部分，其主力依附于上交所，是上交所當前板塊的附屬板塊，以創新驅動的資本板塊，且重點服務于初創到成長階段的企業，而真正成熟的企業仍然通過IPO的方式進入A股市場。

　　所以新三板和科創板即使有重合部分，也不會產生絕對性競爭關系，每個市場都有自己的一套從上而下、不同層次的服務體系，并隨之發展，逐步形成自己的服務特點和傾向，中小企業在資本選擇方向上更加明確。

　　科創板是否能帶來真正的流動性？

　　除了擔心科創板對新三板的沖擊外，很多企業也對科創板未來的流動性提出質疑。資本市場具有兩大核心功能：融資和致富。企業上市后直接融資和間接融資更加通暢，市場認可度與融資能力呈正相關關系；同時，在二級市場的市值體系下，企業有相對公允的估值和預期價值，股權價值造就了一批批福布斯富豪榜上的人物。

　　要想達到融資和致富的前提是市場有足夠的流動性，流動性的前提是市場有足夠的資金。很多人對新三板市場逐步喪失信心，核心訴求仍然是流動性。新三板五百萬的投資門檻攔住了中小投資者，而公募基金、養老基金、保險資金等中長期大規模的資金都未進入新三板市場，存量資金不足勢必難以形成流動性。

　　科創板會不會遇到同樣的困境呢？證監會負責人就設立上海證券交易所科創板并試點注冊制答記者問時表示，“鼓勵中小投資者通過公募基金等方式參與科創板投資，分享創新企業發展成果”。筆者認為這涵蓋兩層意思，第一，科創板未來會引入公募基金等中長期資金進入市場，滿足中小企業對資金的中長期需求，激活市場；第二，中小投資者將以間接形式參與市場?？苿摪宥ㄎ挥谏形催M入成熟期的中小企業，屬于風險較高的投資階段，中小散戶很難具備識別風險的專業能力，故投資門檻一定有的。門檻太低將會把風險傳導到風險抵抗力弱的投資人身上，門檻太高則容易擋住市場的積極性，到底是300萬、100萬還是50萬，將與未來甄選企業上市的標準掛鉤，與風險和價值程度掛鉤。

　　作為中國注冊制的開端和試點，作為上交所的新板塊，監管部門和上交所必然會傾注大量精力，引入中長期機構資金，匹配企業成長到成熟的投資期，長期來看，流動性不會是大問題。這也為VC、PE機構提供了一條快速退出的通道，尤其是部分有存續期限限制的基金，提高早期投資基金的流動性和活躍性，從而間接緩解基金募資難的現狀。

　　結語：

　　隨著科創板相關配套措施的逐步落地，相信不久的未來，北京的新三板、深圳的創業板、上海的科創板形成三足鼎立的局面，每個交易所又在內部形成分層和競爭體系，進而服務不同階段的中小民營企業，逐步向成熟的國際資本市場靠攏，為民營企業迎來新的春天！

責任編輯：陳愛