3月官方制造業PMI 51.9，非制造業PMI商務活動指數56.3，綜合PMI產出指數55.3，和前值相比分別回升1.3、4.9和3.7。分項指數顯示，經濟供需加速擴張，制造業保持較高景氣度、服務業進一步復蘇，經濟尚未呈現環比向下的拐點。當前經濟的主要風險在于結構分化和過高的原材料價格。具體來看，以下幾點值得關注：

第一，需求擴張回到去年四季度水平，出口對經濟的帶動作用仍然顯著，建筑業訂單快速增長或預示基建投資改善。制造業PMI方面，新訂單指數從51.5提高到53.6，反映內需情況的進口指數從49.6提高到51.1，新出口訂單指數也從48.8提高到51.2，均基本回到2020年四季度水平。

相較而言，非制造業的需求改善幅度更大，新訂單指數從48.9大幅回升到55.9，創下2008年2月以來新高，其中，建筑業新訂單指數從53.4回升到59.0，創2019年以來新高，或預示著基建投資的改善；服務業新訂單指數從49.8回升到55.4，回到去年四季度水平。3月受調查的21個服務業行業，商務活動指數都在榮枯線之上，服務業業務活動預期指數已連續兩個月位于60以上的高景氣區間，表明服務業企業看好服務需求恢復的持續性。非制造業PMI新出口訂單指數從45.7回升到50.3，這是2019年9月以來首次站上榮枯線。

新出口訂單指數強勢，側面說明了3月高頻的出口集裝箱運價指數走弱主因并非外需不足，中國出口目前仍保持高景氣。去年8月開始，中國出口集裝箱運價指數從860左右一路飆升，引起了很多討論，終于在2月中旬到了頂點2072，此后各周持續下滑，3月第四周和高點相比已下跌了10.0%。3月官方PMI的兩個新出口訂單指數都很強勢，意味著3月出口集裝箱運價下跌，主要原因不是外需減弱，而主要在于：國際航運更加暢通，船東的運費要求有所下降；加之前期運價大漲也擠壓外貿企業的利潤，運價本身也有回調壓力。隨著以美國為代表的全球需求進一步復蘇，以及非發達市場疫苗接種相對較緩，我們預計上半年中國出口仍可保持高景氣。

第二，需求恢復帶動生產走強，經濟回到被動去庫存。2月制造業PMI生產指數超季節性回落，“就地過年”對工業生產的提振，并沒有市場之前預期的那么強。進入3月，在內外需同步改善的帶動下，生產活動也在較快恢復。制造業PMI采購量指數從51.6回升到53.1，加大采購后原材料庫存指數也從47.7回升到48.4，用工也在增加，從業人員指數從48.1回升到50.1，時隔10個月再度回到榮枯線以上，就業形勢向好。盡管生產指數從51.9大幅回升到53.9，但因內外需改善幅度更大，制造業PMI產成品庫存指數還是從48.0下滑到46.7。綜合采購、生產、需求、庫存和價格（后面會分析）這些指標看，3月經濟呈現出明顯的被動去庫存特征。

第三，價格指標繼續走高，企業經營預期小幅回落。雖然高頻的國際油價、銅價3月上中旬開始下跌，但3月制造業PMI主要原材料購進價格指數和非制造業PMI投入價格指數，分別從前值66.7和54.7，進一步提高到69.4和56.2，均為2017年以來最高。原因一是從月度均值看，3月大宗價格多數較2月是上漲的。原因二是國家統計局有關領導在解讀PMI數據時提到，有調查企業反映，受境外疫情反復及國際經貿不暢等因素影響，近期部分進口原材料供應不足，價格上漲明顯，交貨周期延長。

分行業看，漲價壓力大的主要集中在上游。石油加工煤炭及其他燃料加工、化學纖維及橡膠塑料制品的原材料購進價格指數高于75，化學原料及化學制品、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業出廠價格指數高于70.0。值得注意的是，3月通用設備和專用設備的原材料購進價格指數也都高于70，如果上游繼續漲價或者持續位于高位，有可能將壓制相關行業的生產和資本開支。3月制造業和非制造業的業務活動預期指數均從高位出現小幅回落，可能就與原材料價格上漲壓力加大有關。

總的來說，當前經濟增長的動能依然較強，出口的帶動作用顯著，制造業回到被動去庫存階段，就業形勢也積極向好。目前經濟的主要問題是結構性的，包括大型企業和中小企業的分化、國企和民企的分化、消費和工業的分化。3月小型企業PMI從48.3回升到50.4，站上了榮枯線，它的生產經營活動預期指數也大幅上升到了58.4，與大、中型企業差異幾乎完全收斂，這是個積極信號，但需進一步觀察這種改善的持續性。另一問題集中在過高的原材料價格上，企業投資擴產可能因此受到抑制。

（鐘正生系平安證券首席經濟學家）

第一財經獲授權轉載自微信公眾號“鐘正生經濟分析”。

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